今世缘(603369)：二季度环比提速 看好百亿目标顺利完成

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事件：公司发布2023 年上半年主要经营数据公告，2023 年上半年，公司预计实现营业总收入59.70 亿元左右，同比增长28.46%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润20.50 亿元左右，同比增长26.70%左右。2023 年二季度，公司预计实现营业总收入21.76 亿元，同比增长30.62%，实现归母净利润7.95 亿元，同比增长29.06%。

宴席消费回补及低基数带动上半年动销同比较好。从动销的角度来看，随着整体消费环境的复苏，商务宴请等消费场景逐步回补，大众白酒消费恢复较强，公司上半年动销持续向好，上半年实现营业收入59.70 亿元，同比增长28.46%；我们认为主要系以下两点原因：(1)公司产品作为省内宴席产品主流产品，在经济环境向好同时省内宴席消费场景明确回补下，公司整体动销保持刚性；（2）公司去年同期在华东地区受到疫情扰动的情况下并未赶进度对经销商进行压货，去年同期基数相对较低。根据渠道反馈，当前时间点来看，公司整体发货回款进度处于行业靠前水平，省内渠道反馈整体发货与打款进度均在71%左右，下半年回款与发货压力不大，目前公司整体库存水平在三个月左右，四开、对开等畅销产品库存压力好于整体；分区域来看，省内核心市场南京、淮安、扬州、泰州、苏州等地基本盘依然稳定，预计苏中等薄弱市场增速跑赢整体。展望来看，我们认为随着后续中秋国庆旺季的到来，省内宴席消费场景将得到进一步回补，预计公司将受益于此，我们看好公司全年任务目标的顺利达成。

产品结构持续提升，渠道费用精细化。从盈利能力的角度来看，公司二季度实现归母净利润7.95 亿元，同比增长29.06%，利润水平增速好于收入。我们认为主要系公司产品结构持续提升所致；根据省内渠道反馈，公司主流产品对开、四开在73-75%左右，好于公司整体回款进度，V 系回款进度接近70%，低价位产品今世缘品牌系列进度略低于整体。同时公司在渠道费用投入方面更加精细化，预计三季度将不会追加渠道端费用投放，目前渠道利润较为稳定。二季度归母净利润率约36.69%，同比减少0.44pct，环比增长3.69pct，我们认为主要系在产品结构提升优化毛利率的同时，二季度伴随着春糖新品发布以及针对V3 及省外市场的费用投放支持增加所致，全年来看预计利润水平保持稳中有升趋势。

产品渠道共同助力全年目标顺利达成。全年展望来看，我们认为公司在产品端将持续打造四开和对开两大核心单品，六开省外先行联动四开，六月在安徽、河北、山东等地上线六开产品，今年主要做样板市场布局，带动国缘向上升级，V3 继续深耕省内，省外进行点状布局。费用端费用投放转向品牌打造、消费者培育，缩减促销比例，预计费用率维持稳定；渠道端加强厂商关系一体化建设，目前终端口碑较竞品更好，看好公司全年百亿目标顺利完成。

盈利预测及投资建议：2023 年作为公司“冲刺一百亿”决胜之年，看好公司百亿目标的顺利达成，我们维持盈利预测，预计公司2023-2025 年营业总收入分别为100.56/124.17/155.23 亿元，同比增长27.49%/23.48%/25.01%；预计公司2023-2025 年净利润分别为31.48/39.91/51.21 亿元，同比增长25.80%、26.76%、28.33%；对应EPS 为2.51、3.18、4.08 元，对应PE 分别为24、19、15 倍。维持“买入”评级。重点推荐。

风险提示：全球疫情持续扩散；消费升级不及预期；食品安全问题。

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